区域需求疲弱价格下跌，拖累公司业绩；经营能力有改善

    公司业绩出现大幅下滑的主要原因是区域市场需求低迷，水泥价格下跌导致盈利能力下滑，整体毛利率由2014年的25.48％下降了4.5个百分点至20.96％。在行业景气度大幅下行的情况下，水泥+熟料销量仍有11％的增长，同时销售费用率下行，资产周转率保持稳定，表明公司经营能力在提升。

    京津冀、东北、陕西多地区景气度下行，价格均处底部

    分区域看，几大业务地区盈利能力均下滑。京津冀供需格局一直较差，价格表现盘踞底部；陕西的水泥价格自2季度后也一路下跌，尽管4季度价格有所反弹，但和去年同期相比仍处于较低水平；东北由于需求不振加之气候恶劣，去年全年价格都处于底部，甚至都未出现季节性反弹。

    京津冀地区一体化带动底部反弹

    经过前期持续发酵，京津冀一体化将于今年进入实质性的落地实施阶段，此前市场给予厚望的政策预期将得到兑现，先行的交通一体化即能给京津冀地区带来可观的水泥需求。同时地区几乎没有新增产能，环保趋严产能淘汰力度加大，一直盘踞底部的京津冀地区水泥市场有望在迎来转机。

    公司基本面自2012年以后一直在底部徘徊，展望2015年，我们认为有几个积极因素:一是京津冀一体化有望拉动区域水泥需求回暖；二是区域新增产能很少，供给压力不大；三是由于该市场在底部调整了3年，同时环保的压力越来越大，往后看存在整合可能。综合这三个因素我们认为公司所处区域水泥价格和企业盈利2015年有望底部回升。预计公司2015-2017年EPS分别为0.25、0.62、0.90，维持“谨慎增持”评级。

    风险提示:宏观经济继续下行，原材料价格大幅上涨。